我们从资本开支❤盈利能力和产业政策扶持三个角度出发■■■找出“真正风口行业”的系统性投资机会。
1❤ 站在未来的风口上资产配置的核心是产业■■■产业更替是朱格拉周期的本质。
每次朱格拉周期的开启都对应着一个主导产业■■■抓住了主导产业就是抓住了系统性的投资机会。
回顾二战后的美国经济■■■每个朱格拉周期的背后都对应了一个主导产业。
这个主导产业在10年间用技术进步或全球化需求驱动该产业的投资周期。
比如：-60年代的汽车产业（汽车三巨头通用❤福特❤克莱斯勒）；-70年代的化工产业（化工三巨头陶氏❤杜邦❤拜耳与石油三巨头埃克森美孚❤壳牌❤BP分庭抗礼）；-80年代的消费品产业（食品：百事❤可口❤麦当劳；医药：辉瑞❤默克；日用品：宝洁❤吉列■■■当年的“漂亮50”）；-90年代的计算机和通信产业（微软❤英特尔❤惠普❤摩托罗拉❤AOL等）；-2000年代的房地产和金融产业；-2010年代的移动互联网和新能源产业（FAAMG❤特斯拉等）。
图1：产业更替是朱格拉周期的本质资料来源：WIND■■■天风证券研究所回顾中国改革开放至今的38年■■■每个朱格拉周期也对应了不同的主导产业：-1980-1989：工业（大国企）❤基建；-1990-1999：工业（民企❤民族品牌涌现）❤基建；-2000-2009：地产（黄金时代）❤工业（中国制造■■■对外贸易）❤基建；-2010-？：基建❤地产（白银时代）❤互联网❤金融。
图2：中国的朱格拉周期对应的主导产业资料来源：WIND■■■天风证券研究所改革开放之后的三十年■■■基建一直是中国经济最明显的alpha。
“要想富先修路”的口号在中国深入人心。
过去三十年■■■中国在基础设施建设上也取得了巨大的成就■■■与基建相关的行业出现了系统性的投资机会。
-中国高铁线路已突破2万公里（截至2016年9月）■■■目前占世界高速铁路轨道的65%；-中国具有强大的基础设施建设能力（修桥❤铺路❤盖楼❤挖港）；-中国具有世界领先的高压输电技术和港口机械技术；-中国是世界太阳能发电量和风力发电量最大的国家。
随着新技术的出现和可持续发展对可替代能源的需求■■■基建产生的系统性投资机会也一直在改变。
图3：中国的基建行业一直是明显的系统性机会■■■但正在减弱房地产行业的系统性机会是从1998年的“房改”开始（终止了福利房分配制度■■■开启了商品房时代）。
1999-2008年■■■是中国房地产行业高增长高回报的“黄金时代”■■■房地产投资和销售都处于高速增长状态。
投资平均增速24%■■■销售平均增速20%。
图4：房地产从系统性投资机会转向结构性投资机会从2013年开始■■■中国改革开放之后的第一个金融周期开始见顶。
在更高等级的金融周期的压制下■■■朱格拉周期开始发生钝化■■■用通俗的话讲就是：地方政府和国企需要去杠杆■■■杠杆转移给居民的空间也很有限■■■所以靠基建+地产拉动固定资产投资的老模式动力开始衰减■■■旧经济的固定资产投资周期自然也无法大幅回升。
2013年开始■■■中国GDP增速下台阶■■■工业产出和固定资产投资反映出的旧经济开始在底部钝化。
旧经济的旧周期经济指标（固定资产投资■■■工业增加值■■■制造业投资）出现钝化■■■本质是旧经济的钝化。
另一面■■■新经济正在孕育。
图5：旧经济的旧周期指标钝化数据不会说谎。
下图是我们选取了A股64个细分子行业■■■对比过去三年（2014-2016）上市公司的资本开支平均增速。
这种新旧经济的分化是不言而喻的。
一边■■■旧经济行业的年均资本开支都在负增长。